近20年前台湾的股灾经验看今天的中国股市(二)

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1楼大中小发表于 2007-6-1 11:07 PM 只看该作者

近20年前台湾的股灾经验看今天的中国股市(二)

台湾股市的有形之手
张五常

台湾的股市有价「限」而无股「量」地一连下降了十八天；到了第十九天，下限不达而成交量大幅上升。第二十天的成交量更大，股市指数上升了！这个转变使当地报章用上不少「报喜」的大字标题，例如「股市强势翻升」，「阴霾尽扫」，「红光普照」，「压力顿消」等等。
本文脱稿的前一天（十月二十四，股市暴跌后的第二十一成交日），台湾的股市再上升，那里的一般言论当然又大贺特贺了。很不幸，从经济学的角度看，这是一出悲剧，对台湾的经济前景半点好处也没有！这是因为近几天来那里股市的转向上升，不是市场的自由运作，而是政府在幕后以「打颚骨」（jawboning）的方式来「说服」股市的大户及财团，要他们「照顾」旗下的股票。所谓「照顾」者，乃在有形之手下被迫「入货」，或放弃卖出的意图，来「托市」或「护盘」是也。
台湾政府之手是有形而无影的。政府的策划者威风凛凛地在幕后指挥；名义上是「民间」的「台湾证券交易所」的主事人在幕前奔跑。这是说，台湾股市这次「反弹」是因为政府干预市场的运作。
不管今后台湾股市的走势如何，这次政府的干预都不会带来好处。我可以想象四种可能的效果，而其中没有一种是可取的。
第一种可能，是股票的市价还应下降，但大户财团富可敌国，有起死回生之能；股市于是被托而起，而且这提升并非短暂的。这情况是可能的；不过，大户们自己一定心知肚明，他们拥有这么多高价股票，表面上价值连城，一旦要卖出去，股市就会兵败如山倒。因此，他们的「大富」只是账面上的，其实却非如此富有。这好比一些物业的拥有者或古玩的收藏家，喜欢高估了自己的「珍藏」之所值，自我安慰；但他们知道，若要清盘出售，就很不过瘾了。
台湾的股市大户若被迫着要扮演有奇货可居的角色，本来没有什么大不了，但股市的功用就不能不作废。例如，不能自由出售的股票市场，怎可能用增股的办法来集资？这招若不可行，股市不搞也罢。
第二种可能，是台湾的股市在真实价值上不应有五千多六千点的指数，但由于大户这一托市，盲目的大众股民又再度成了直觉牛群，见股市上升再买可也。假若这提升是得到无知大众股民的拥护，就不会是为期短暂的。于是，大户小户就会觉得他们是真的富有了——好像他们在股市暴跌前似的。
这种自欺而又过瘾之极的情况，其坏处是误导了股民的消费及投资意向。他们高估了自己的财富，每天大鱼大肉，也「炒」高了其它资产的价格。可是归根究底，经济的生产能力不能支持这样的消费，这样的投资。所以总有一天，股市会图穷匕现，跌得头破血流。到那时，因为大鱼吃得太多，投资下得太尽，股民翻身无力，破产的破产，有物业的卖物业，岂不是乌烟瘴气了？
第三个可能，是目前的托市只是短暂的成功，过不了一月半月，股市又继续下泻。大户于是大叹倒霉，中了「有形之手」的计。到那时，这只手就会变得有形有影，难以下台。
第四种可能——台湾政府及大户认为是最好的了——是台湾的股市着实是下降得太多了，以至偏低于其真实价值。这可能是由于下降的限额规定，吓怕了股民，又或者是无知的牛群转向，不明所以地乱跑，跑得太速太远。这样，股市被政府在幕后指点，拨乱归正，阻止了不应再跌的下降，使官民皆大欢喜。
股市下降「过度」当然是可能的，但政府这样「拨正」却没有好处。第一，郭婉容歪打正着的千分之三的证交税，微不足道，股市暴跌算不上是由于「有形之手」。但如今的护盘手法，是用上什么「铁三角」的千钧之力，那不是干预市场是什么？就算是政府对股市的真值是估对了，将来任何资产市价暴跌，政府是否也要大护其盘，拨而正之？第二，台湾股市的结构与规例，显然有不少问题需要解决。财政部应藉此次股市风潮作一番整顿。但这次护盘却掩盖了问题，使人觉得政府逃避现实。第三，大户集团这次显然是帮了政府一个忙，虽然大家都是善意，但这不是官商勾结是什么？天下间没有免费的午餐，将来政府会怎样报答这些大户呢？
说是护盘，但市场的自由却被严重地损害了。看长远一点，台湾的内资或外资会怎样想？政府是否希望他们凡事向政府求助？那是说，就算是官、商两方认为是最佳的「护盘」效果被证实了，也得不偿失。我想不到有哪一位对市场运作有深入认识的经济学者，会认为成功地阻止了股市的下降，是足以弥补「有形之手」的各种不良影响的。
是的，从近几个月来台湾政府对市场的处理手法看，我们外间的经济学者是高估了那里的发展。火鸡进口，引起鸡农游行，政府还未修改法例就先对农产品的进口诸多左右；如今股民游行，政府又在没有明确的权利或义务下，扮演英雄好汉的角色，伸出有形之手。看来游行在台湾会成惯例的。而将来的股市或其它市场暴跌，政府若不出手相助又怎能自圆其说呢？就算是今天的股市大户被迫而做「对」了，得了些甜头，他们将来的头痛日子会有的是。

（1988.10.26）

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